Cách mà Strategy Inc. có thể sử dụng Bitcoin ETFs để thoát khỏi cái bẫy tái cân bằng chỉ số MSCI $MSTR Một lỗ hổng cấu trúc trong chế độ tài sản kỹ thuật số mới Cuộc tham vấn của MSCI vào năm 2025 đã gây ra một cú sốc cho các công ty Tài sản Kỹ thuật số (DATs). Bằng cách tuyên bố rằng bất kỳ công ty công khai nào có hoạt động kinh doanh chủ yếu là nắm giữ tài sản kỹ thuật số—hoặc nơi mà tiền điện tử chiếm hơn 50% tổng tài sản—nên bị loại trừ khỏi các chỉ số cổ phiếu rộng và được coi như một "phương tiện đầu tư", MSCI đã thực sự đe dọa loại Strategy Inc. (MSTR) khỏi các chỉ số chính như MSCI USA và ACWI. Điều này là sống còn. Đủ điều kiện chỉ số xác định dòng tiền thụ động, sự tham gia của ETF, chi phí vốn và định giá tổng thể. Bảng cân đối kế toán của Strategy—649,000+ BTC đại diện cho hơn 90% tài sản—hoàn toàn kích hoạt tiêu chí mới của MSCI. Nhưng quy tắc này có một điểm mù: nó đo lường sự tiếp xúc với tài sản kỹ thuật số trên bảng cân đối kế toán, không phải là sự tiếp xúc kinh tế hoặc hồ sơ rủi ro của công ty. Và đó là nơi mà cơ chế tạo/rút tiền của các ETF Bitcoin giao ngay tạo ra một lỗ hổng hẹp nhưng cực kỳ mạnh mẽ. 1. Cơ chế ETF: Một cánh cửa pháp lý và quy định Kể từ tháng 7 năm 2025, các ETF Bitcoin giao ngay hoạt động theo cách tạo và rút tiền bằng hiện vật, có nghĩa là một Người tham gia Được Ủy quyền (AP) có thể chuyển Bitcoin trực tiếp cho người giữ ETF để đổi lấy các cổ phiếu ETF mới. Đây là cơ chế chính xác được sử dụng cho các ETF vàng như GLD hoặc IAU. Nhưng khả năng di chuyển của Bitcoin và các đường thanh toán OTC khiến việc thực hiện trở nên dễ dàng hơn nhiều. Cách thức hoạt động của việc tạo bằng hiện vật (Sau quy định SEC năm 2025) Một AP (Citadel, Jane Street, Goldman, v.v.) chuyển Bitcoin → người giữ ETF (Coinbase, Fidelity Digital, Gemini). ETF phát hành các cổ phiếu ETF mới → AP. Các cổ phiếu này sau đó có thể được chuyển riêng tư cho một bên khác. Điểm quan trọng: Tất cả đều diễn ra ngoài sàn giao dịch, OTC, và hoàn toàn tuân thủ luật ETF. Không có đồng nào xuất hiện trên sổ đặt hàng công khai, và không có giao dịch nào diễn ra trên NASDAQ hoặc Coinbase. Bitcoin di chuyển trên chuỗi. Các cổ phiếu ETF di chuyển trong hệ thống DTC. Thị trường công cộng không thấy gì ngoài một việc tạo ETF thông thường. 2. Nơi Strategy tham gia: Một giao dịch tam giác riêng tư Strategy không phải là một Người tham gia Được Ủy quyền. Nhưng họ không cần phải như vậy. Công ty có thể đơn giản: Chuyển Bitcoin OTC cho một AP. AP thực hiện một việc tạo bằng hiện vật sử dụng Bitcoin đó. AP chuyển các cổ phiếu ETF mới phát hành cho Strategy. Không có quy tắc nào cấm AP chuyển các cổ phiếu ETF cho một khách hàng doanh nghiệp. Không có yêu cầu rằng việc tạo ETF phải được thực hiện cho mục đích tạo thị trường. Và SEC đã phê duyệt rõ ràng việc tạo bằng hiện vật cho sự linh hoạt của tổ chức. Điều này có nghĩa là Strategy có thể hoán đổi BTC lấy các cổ phiếu ETF mà không cần bán Bitcoin. Không bán = Không có sự kiện lãi vốn Không có sự gián đoạn giá thị trường Không có báo cáo về "việc bán tài sản kỹ thuật số" sẽ được tính vào bảng cân đối kế toán Thay vào đó, bảng cân đối kế toán của Strategy giờ đây nắm giữ: Cổ phiếu ETF Bitcoin giao ngay (một chứng khoán) —không phải— Bitcoin (một tài sản kỹ thuật số) Sự phân biệt này là quyết định theo khung phân loại lại của MSCI. 3. Tại sao lỗ hổng này trung hòa ngưỡng tài sản kỹ thuật số 50% của MSCI Phương pháp của MSCI tập trung vào những tài sản nào nằm trên bảng cân đối kế toán của công ty, không phải là sự tương quan kinh tế với Bitcoin. Nếu Strategy thay thế ngay cả 25–40% vị thế BTC của mình bằng các cổ phiếu $IBIT, $FBTC, $GBTC, $ARKB, bảng cân đối kế toán của họ sẽ chuyển từ: Trước 90% tài sản kỹ thuật số (Bitcoin) Sau 40–50% tài sản kỹ thuật số 40–50% chứng khoán (cổ phiếu ETF) Cổ phiếu ETF—mặc dù theo dõi Bitcoin—không phải là tài sản kỹ thuật số. Chúng là chứng khoán đã đăng ký theo Đạo luật năm 1940 hoặc Đạo luật năm 1933, tùy thuộc vào cấu trúc. Do đó, Strategy có thể tuyên bố: "Chúng tôi là một công ty phần mềm hoạt động với một kho dự trữ đa dạng." "Sự tiếp xúc của chúng tôi với Bitcoin được nắm giữ thông qua các công cụ tài chính, không phải tài sản kỹ thuật số giao ngay." "Chúng tôi không còn đáp ứng bài kiểm tra của MSCI và do đó nên vẫn đủ điều kiện chỉ số."

Điều này biến Chiến lược từ một "người tích trữ Bitcoin" thành một cái gì đó giống như: một thợ mỏ vàng nắm giữ GLD một công ty công nghệ nắm giữ QQQ một quỹ tài chính doanh nghiệp điều chỉnh theo rủi ro được chuẩn hóa với một ETF Quy tắc của MSCI—nhắm vào tài sản kỹ thuật số trên bảng cân đối kế toán—không còn áp dụng nữa. 4. Tại sao Cổ phiếu ETF là một Lối thoát Hoàn hảo Cổ phiếu ETF không phải là Tài sản Kỹ thuật số theo bất kỳ Từ điển Quy định nào GAAP phân loại Bitcoin là một tài sản vô hình có thời gian tồn tại không xác định. Cổ phiếu ETF là chứng khoán đầu tư. Các ngân hàng nắm giữ ETF mà không bị phân loại là "các tổ chức tiền điện tử." Các nhà cung cấp chỉ số coi cổ phiếu ETF là tài sản tài chính bình thường. Cổ phiếu ETF không kích hoạt "Màn hình Tiếp xúc Tiền điện tử" của MSCI MSCI kiểm tra: các khoản nắm giữ token quản lý tài sản kỹ thuật số hoạt động dựa trên blockchain Cổ phiếu ETF không đáp ứng cả ba tiêu chí. Tiếp xúc Bitcoin của Chiến lược trở thành "Gián tiếp," không phải "Chính" Đề xuất của MSCI rõ ràng miễn trừ các công ty có tiếp xúc tiền điện tử là: được bảo hiểm gián tiếp một phần của quỹ tài chính đa dạng hoặc trung gian thông qua các sản phẩm tài chính Cổ phiếu ETF là hình thức tiếp xúc trung gian sạch nhất có thể. Điều này cho phép Chiến lược lập luận: "Chúng tôi không còn nắm giữ tài sản kỹ thuật số chủ yếu. Chúng tôi nắm giữ chứng khoán giao dịch trên sàn được hỗ trợ bởi Bitcoin như một phần của chiến lược tối ưu hóa quỹ tài chính rộng hơn." 5. Tại sao Điều này KHÔNG Ảnh hưởng đến Thị trường Bitcoin Nhiều người lo sợ rằng một động thái như vậy có nghĩa là Chiến lược phải "bán" Bitcoin. Điều đó không đúng. Các Tạo ra In-Kind không có Tác động Thị trường Bitcoin đi từ: Ví Chiến lược → Ví AP → Ví Quản lý ETF. Có: Không giao dịch trao đổi Không trượt giá Không tác động đến giá Không có tín hiệu nào có thể phát hiện qua độ sâu thị trường Dữ liệu duy nhất có thể quan sát được là một chuyển nhượng UTXO lớn—đặc trưng của các tổ chức. Điều này hoàn toàn khác với một vụ thanh lý. 6. Câu hỏi Ngầm: Đây có phải là một "Van thoát giống Ponzi" không? Đây là ngữ cảnh của toàn bộ cuộc tranh luận. Cổ phiếu của Chiến lược giao dịch với mức giá cao hơn vì nó là một proxy Bitcoin có đòn bẩy. Nếu MSCI loại bỏ họ khỏi các chỉ số, mức giá cao đó sẽ sụp đổ. Khả năng phát hành nợ chuyển đổi của họ sẽ sụp đổ. Chiến lược của họ sẽ sụp đổ. Bằng cách hoán đổi Bitcoin lấy cổ phiếu ETF, Chiến lược thực sự: Biến mình thành một Bitcoin ETF bên trong một lớp vỏ công ty phần mềm Sử dụng APs như các bên đối tác bóng Tránh báo cáo một vụ bán Bảo tồn đủ điều kiện chỉ số Duy trì câu chuyện mà không vi phạm quy tắc của MSCI Nói cách khác: Họ giữ tất cả lợi ích trong khi tránh né phân loại. Cổ phiếu ETF trở thành cầu nối giữ cho kế hoạch sống sót—ít nhất từ quan điểm của những người hoài nghi. 7. Tại sao Điều này Hoạt động: MSCI Vô Tình Xây Dựng Lối thoát MSCI thiết kế quy tắc của mình để ngăn các công ty giả mạo là "doanh nghiệp hoạt động" trong khi thực sự hoạt động như các quỹ đóng Bitcoin không đăng ký. Nhưng MSCI không lường trước rằng: Các ETF Bitcoin sẽ có chức năng in-kind. APs sẽ cho phép các công ty lớn như Chiến lược thực hiện các tạo ra riêng tư. Cổ phiếu ETF sẽ không được tính là "tài sản kỹ thuật số." Đây là một sự không khớp quy định giữa: Luật chứng khoán (nhìn nhận cổ phiếu ETF như cổ phiếu) Phương pháp chỉ số (chỉ kiểm tra các tài sản kỹ thuật số thô) Kế toán doanh nghiệp (đối xử với ETF như chứng khoán Cấp 1) Kinh tế tiền điện tử (nơi cổ phiếu ETF tương đương với tiếp xúc Bitcoin gián tiếp) Chiến lược có thể hợp pháp khai thác khoảng trống giữa những chế độ không nhất quán này. 8. Điểm chính: Chiến lược có một Con đường Rõ ràng để Tránh né Chiến lược có thể đưa Bitcoin cho một Bitcoin ETF và nhận cổ phiếu ETF. Làm như vậy biến "nắm giữ Bitcoin" thành "chứng khoán ETF." Chứng khoán ETF không kích hoạt quy tắc loại trừ tài sản kỹ thuật số của MSCI. Điều này bảo tồn đủ điều kiện chỉ số mà không bán một satoshi nào trên thị trường mở. Dù người ta gọi điều này là: khai thác quy định tối ưu hóa quỹ tài chính một lỗ hổng hay một "thao tác bảo tồn Ponzi" …nó hoàn toàn hợp pháp, có cấu trúc vững chắc và hoàn toàn được SEC cho phép theo các thay đổi quy tắc năm 2025. MSCI đã mở cửa. Chiến lược chỉ cần bước qua nó.

@grok bạn có chắc rằng "hoán đổi" sẽ không được tính là một giao dịch bán bitcoin không?