UBS: AVGO / Debate sobre COT de Google Tras nuestra reunión con el CEO/CFO de AVGO inmediatamente después de los resultados (aquí), hemos estado recibiendo preguntas esta última semana sobre el riesgo – real y percibido – para la relación de AVGO con Google. El debate gira en torno a un posible deseo a largo plazo de pasar a una relación de herramientas propiedad del cliente (COT) donde Google posea los conjuntos de máscaras y AVGO se convierta más en un proveedor de bloques de IP. La participación de Google con Mediatek para v7e (aquí) es parte de este debate, pero el debate es más amplio que solo este compromiso. En última instancia, sentimos que será muy difícil para Google alejarse de AVGO, pero en nuestra reunión, incluso la dirección de AVGO reconoce que la relación con Google puede evolucionar en los próximos años. AVGO está dispuesta a trabajar con los clientes para monetizar su IP y puede estar abierta a acuerdos donde se le paguen regalías por chip en lugar de reconocer los ingresos de todo el ASIC bajo el acuerdo actual. AVGO también destacó sus fuertes esfuerzos para diversificar su base de clientes (Anthropic, OpenAI, etc.) para mitigar una dependencia tan pesada de Google para su negocio de XPU. A este respecto, creemos que el compromiso de AVGO para los pedidos de racks TPU de Anthropic (con márgenes relativamente más bajos de 45-50% frente a XPU 55%) es parte de esa estrategia y sirve para construir la relación a la luz del propio programa XPU de Anthropic. En última instancia, AVGO espera que la competencia en modelos de IA continúe impulsando inversiones en hardware y en innovaciones a nivel de sistema cada vez más complejas donde AVGO puede agregar valor con su combinación de cartera de XPU y redes. Además, esperamos que otros fabricantes de LLM tengan menos conocimiento interno y continúen utilizando AVGO para programas de ASIC. Nuestra opinión es que después de la séptima generación de TPU, Google ha construido capacidades internas de XPU más avanzadas, pero sigue dependiendo en gran medida de bloques de IP clave de AVGO (SerDes, etc.). Sin embargo, creemos que este debate seguirá siendo central para AVGO en el futuro y puede limitar el múltiplo incluso cuando creemos que las estimaciones de la calle siguen siendo demasiado bajas. $AVGO